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2014年商品期货投资将缺乏明显主线。需求端和货币政策影响均平衡，其间如果出现倾斜，会有阶段性偏向空头的机会。建议投资者配置方面注重自下而上单个品种的选择，其中，铜由于铜精矿转为宽松、PTA由于原材料PX产能释放周期，均存在空头配置机会；甲醇由于需求转变存在多头配置机会；棕榈油由于产能过剩缩减存在偏多配置机会。
2014年总体观点及分析逻辑
2014年商品将以平衡市为主，但工业品依然是平衡中的弱势，而农产品(000061,股吧)则会出现分化。
2014年商品的主要影响因素将达到前所未有的平衡状态。首先表现在需求端。发达国家和发展中国家一起一落的平衡，以及货币政策方面的影响也将可能呈现一负一正的格局，这主要表现在美欧，尤其是美国货币政策趋于正常化，如果经济增长不给力，不排除仍向空头的一方倾斜。
其次是供应端。2014年供应压力尤存，中国用何种路径去产能，将是影响商品价格方向变动的重要主线。供应端压力决定了大多数工业品只可能存在阶段性的反弹机会，而能否打破长期价格区间重心，出现单边下行趋势，则取决于供应端增产能的力度以及去产能的方式。
对于去产能的方式，2014年的周期里还难给出清晰的路径，但大方向是增加市场调节的手段，那么多年来“行政托底”的情况可能会减少，市场的自动出清就可能出现打破区间重心，单边回落的过程，这也是平衡中弱势的主线。
2014年需求格局的改变才是关键
2013年，美国经济复苏相对明显，欧洲经济环比走好且尾部风险大幅降低，中国经济稳中回落，而新兴经济体发展出现分化。综合各方面分析，2014年也大致会呈现这样的态势。美欧经济温和复苏，需求的变动将较为平稳，中国经济则会呈现底部波动特征，新兴市场相对较弱但不至于出现系统性风险。总体将会呈现美欧经济与新兴市场一起一落的局面。
综合世界各主要投行预期分析，美欧的复苏基本确立，仅仅是复苏幅度的大小。最乐观的是美国瑞信2014年增幅将达到3.2%，增幅最低的野村证券也达到2.5%。欧洲最大增幅来自德银，2014年将增幅1.2%，最低增幅是0.5%，较2013年仍存在负增长的预期，变动也相对明显。新兴市场则出现分歧，美林、瑞信、瑞银及法兴四家机构较2013年经济增速调高金砖四国平均增速，而高盛、德银、摩根斯坦利、摩根大通及野村五家机构，则是调低新兴市场增速。
1.美国经济可能恢复危机前的正常增速
2014年全年美国经济增幅将达到3%，而增长动力主要来自三个方面：首先，消费将继续受到两股力量的支撑。一是房地产价格的回升势头将在2014年延续，其财富效应继续对消费带来支撑，二是就业市场改善带来的收入增长和信贷需求回升；其次，能源格局变化对美国低通胀高增长提供了条件，并有望逐步改善美国净出口拖累经济的格局，给经济带来新的增长动力；三是政府财政紧缩对经济的拖累逐步消除，政府支出进入平稳适度的增长阶段。
2.欧元区经济将呈现温和复苏的态势
2014年前两个季度欧元区经济将持续环比增长，第三季度受到来自政策层面的干扰增速将略有回落，第四季度增速将再度回升。分项来看，2014年贸易对于欧洲经济仍是主要拉动力；政府购买随着各国政府部门去杠杆化的渐次完成也将回到正常的运行轨道；随着欧债危机渐行渐远以及欧洲经济回暖，投资将在2014年出现起色；消费仍然是表现相对最弱的一个环节，但是欧洲经济内部的恶性循环有望在2014年从外部打破。
3.中国经济依然呈现底部波动特征
2014年全年中国GDP增速预计在7.5%，前低后高，低点在第一季度，预计2014年第一季度当季同比增速在7.4%，高点预计出现在第三季度，当季同比增速为7.7%，全年为7.5%左右，缺乏波动性的新经济(310358,基金吧)时代特征将在2014年表现明显。通胀看，全年维持在3%，较为平稳，前高后低，高点将出现在3—5月份，高点值预计在3.2%附近。2014年流动性依然难看到明显改变，紧平衡的局面预计会贯穿全年。
2014年货币影响一负一正可能相抵
货币和商品作为“水”和“面”共生，我们也一直把货币作为商品重要的影响因素去分析。2014年，美国QE将逐步退出，中长期看，美国货币政策将趋于正常化，而这种变动是来自美国经济体持续复苏，改善就业的过程，那么货币收及需求增，一负一正。
分歧来自对实体经济及资本市场的影响。乐观的一方认为，美国QE逐步退出尽管会在一定程度上促使资本从新兴市场回流发达国家，但对其实体经济的影响并不大，而退出的过程也正说明美国经济恢复势头强劲，那么消费需求是好转的，更看重商品的商品属性。
悲观的一方认为，资本回流会加速，而在资本市场上较为直观的表现是美元资产吸引力增强，美元上行给商品带来的压力，更看重金融属性的退却。对于这一点，我们也依然维持中立，认为一负一正的影响可能会相抵。当然如果出现倾斜，考虑到美元与商品同步向上，阶段性的影响还是偏负面。因为在较长的周期里毕竟只出现过两次（1982年—1984年及1999年—2001年），而那时都有很强的复苏力，美国经济持续走强。而现在尽管客观上认同美国经济的复苏，可以恢复危机前的正常增幅，但力度也应该不如以往。
供应端压力仍然存在
1.目前产能过剩程度如何
要讨论这个问题，首先要界定什么是产能过剩。关于产能过程的理解主要有微观和宏观两种观点：第一种认为，产能过剩是指实际生产能力小于最佳生产能力而形成的过剩；第二种认为，产能过剩是指经济运行中产品实际生产能力显著大于实际有效需求。我们更倾向于从微观层面上定义产能过剩。
其次要有衡量产能过剩的指标。我们参考了瑞信的衡量指标，其用工业用电量模拟工业总产出，用工业固定资产投资形成额模拟产能，从而推算出产能利用率的变化趋势。研究发现，在2003年至2007年间，工业企业固定资产（设备不含厂房建筑等）形成额增速与工业用电量增速基本吻合，但2008年开始至2012年，产能增速持续高于产出。以此对应的是2003年至2007年产能利用率持续高位，而2008年之后，实际产能利用率也不断下降（其判断产能利用率的低点可能出现在2013年）。而借助5000户工业企业景气扩散指数设备能力利用水平最新的情况来看，产能过剩客观存在。
2.企业微观上是否有去产能的意愿
我们可以直观地看到两方面的变动，一方面，可以直接以产量变动来看，另一方面，企业是否还有盈利，因为只要企业还有盈利，那么其在2013年中去产能的微观意愿不强，并且未来也仍然不强。
在上面的论述中，我们从总量上看到了，产能过剩客观存在，市场达成共识，而分歧点仅仅在于产能过程的程度不同而已。具体到行业层面，我们参考历年国务院、发改委、工信部等提到的产能过剩行业，并且把其中直接的期货品种或者紧密联系的品种进行以上两方面的跟踪，产量总体情况都仍是处于增加状态。据我们了解，如果整个产业链出现亏损，上中下游企业均已经出现亏损，那么整个产业链的去产能就会相对加快，而上中下游的盈利分配状况，又会使不同行业出现不同情况。所以，整个行业盈利状况以后会反过来协助我们跟踪去产能过程指标。我们看到，目前这两个方面都还没有改变。
3.何种方式去产能
在认同产能过剩的情况下，中国以什么样的方式去产能，也是中国经济以什么样的方式调整的关键。中国更倾向于温和的方式，在2014年也同样会表现为“L”底部波动的特征。而在政策导向上，更倾向于市场导向为主。在2013年12月13日的中央经济工作会议中，关于产能调整的政策主线是大力调整产业结构，要着力抓好化解产能过剩和实施创新驱动发展。坚定不移化解产能过剩，不折不扣执行好中央化解产能过剩的决策部署。把使市场在资源配置中起决定性作用和更好发挥政府作用有机结合起来，坚持通过市场竞争实现优胜劣汰。政府要强化环保、安全等标准的硬约束，加大执法力度，对破坏生态环境的要严惩重罚。化解产能过剩的根本出路是创新，包括技术创新、产品创新、组织创新、商业模式创新、市场创新。
4.产能过剩与商品价格的表现
直观上，如果某个品种产能利用率较低，而且满足停产的成本（固定成本）比起开工的成本（变动成本）更大时，那么只要价格略有反弹，开工率机会提高，从而使得产量增加，每个企业都是如此，那么供应量对价格影响显现将较快。所以这种情况更可能出现的状态是，阶段性反弹的力度越来越小，最终如果整个行业都已经受不了这样的变动，抛货实现价格出清，企业将关闭淘汰。为了印证我们的看法，我们将产能和价格都放到月度数据的层面去看这个规律是否存在。假设在产能较大的情况下，2013年11月份价格已经反弹，那么11月份当月，企业就已经加大生产量。我们看到，每一次价格反弹都带动了更大产量释放，而目前还没有看到行业较大规模的重组、转型过程，所以这种格局还会维持较长时间。
所以，如果产能的压力始终存在，而往后与价格相互影响体现出来的变动可能在趋势上。如果确实更认同将是市场化的过程，那么市场自己选择的概率更大，以往“行政托底”的情况会减少。当然，在目前期望用行政手段很快关闭这些产能，也还不现实，这对商品价格产生向下的压力更大。这也是我们仍然不看好工业品可能出现较大幅度反弹的主要原因。
商品配置思路及应对策略
2014年商品期货投资将缺乏明显主线。需求端和货币政策影响均平衡，其间如果出现倾斜，会有阶段性偏向空头的机会。建议投资者配置方面注重自下而上单个品种的选择，其中，铜由于铜精矿转为宽松、PTA由于原材料PX产能释放周期，均存在空头配置机会；甲醇由于需求转变存在多头配置机会；棕榈油由于产能过剩缩减存在偏多配置机会。
王晓黎 中信期货首席策略研究员、研究部总经理，专注于商品市场投资策略和金属研究，既注重基本面的深入研究，又充分尊重市场波动特征。交易方面尊重市场，顺势而为，以资金管理为重中之重。摸索到研究与交易两方面较好的衔接桥梁，相辅相成，形成较成熟的投资决策系统。把握金属领域多次重大变动，并参与数家金属企业风险管理解决方案的制定。
