置信电气：非晶合金变压器市场需求广阔

事件：

公司7月19日拟召开临时股东大会，审议对国家电网定向增发事项。公司3月8日即宣布拟召开临时股东大会审议对国家电网定向增发等事宜，由于未能如期获得国资委批文而将股东大会召开日期一拖再拖。本次确定7月19日将召开临时股东大会。

点评：

股东大会召开代表国资委同意国网控股公司。由于国家电网为央企，根据流程，公司首先提交《向特定对象发行股份购买资产暨关联交易报告书（草案）》，通过国资委审核后召开股东大会，股东大会通过后提交证监会，证监会通过后即进入实际操作阶段。我们认为，本次股东大会的召开代表国资委已经同意国家电网控股公司。

增发完成后国家电网或将推广非晶和金变压器。2011年8月，国家电网公司编发了《第一批重点推广新技术目录》。要求：1）2011年国网公司新增配电变压器应采用节能型变压器，推广应用S13以上型号节能型变压器（不低于25%），农村和纯居民供电配电变压器优先采用调容变压器（不低于10%）和非晶合金变压器（不低于15%）；2012年起，新增配电变压器全部使用节能型配电变压器，更快推动节能环保型配电变压器的应用。2）2011年后，新型节能变压器的使用比例以每年5%的速度逐年递增。非晶合金变压器每年每省达到1000台以上，其中国产带材非晶合金变压器不低于50%。3）“十二五”期末，国家电网公司系统城市配电网全部改造更改S9及以下高损耗变压器。

2011年南方电网拟将S13型变压器作为主推品种，2012年上半年非晶合金变压器招标比例达到27%，成为其首推品种，彰显了非晶变压器的节能优势。我们预计，国家电网或将以更大的力度推广非晶和金变压器。

我们的观点：

非晶合金变压器市场需求广阔。2011年我国新增220KV+330KV变电容量12281万KVA，折合10KV（315KVA）变压器39万台。2011年底我国存量220KV+330KV变电容量136985万KVA，折合10KV（315KVA）变压器435万台。假设50%变压器需要更换、“十二五”末更换完毕，则每年更换54万台。假设15%为非晶合金变压器，则每年非晶合金变压器需求量为14万台左右；假设这一比例上调到40%-50%，则每年非晶合金变压器需求量为37-46万台。

与安泰科技的合作公司或将享有先发优势。2012年上半年，公司对安泰科技带材进行试用。第一批试制十几台产品，质量均过关；第二批试制几十台产品，性能不均衡，公司与安泰科技正在积极地调试，有可能通过加大非晶带材使用量的方式提高产品的性能。我们认为：1）利用安泰科技非晶带材研制的产品性能稳定后，国网将加快非晶合金变压器的推广力度；2）作为非晶合金变压器龙头企业，公司与安泰科技的合作尚且进行了半年之久，其他公司使用安泰科技产品达到相同的性能可能需要更长的时间，预计非晶合金变压器质量要求提高后公司将具有先发优势。

公司市场占有率有所下降。根据我们的统计，2012年上半年国家电网招标60746台变压器，其中非晶合金变压器招标量为15011台，非晶合金变压器占比为24.7%。在已中标公告中，23892台变压器中非晶合金变压器为10954台，非晶合金变压器占比为45.8%。公司中标3176台，市场占有率为29.0%。2012年上半年，南方电网招标45566台变压器，其中非晶合金变压器为11733台，占比25.7%，公司没有中标。根据带材使用量推测，2011年公司市场占有率为56%，市场占有率有所下滑。我们认为，公司市场占有率下降原因有二：1）市场需求放大，进入者增多；2）公司上半年着力解决与安泰科技的合作事宜。

公司产品毛利率企稳回升。从公司最近几个季度报表看，2011年第四季度为毛利率的最低点，2012年第一季度毛利率环比回升，我们预计公司毛利率企稳。我们了解到，2011年日立金属非晶合金带材价格为2.5万元/吨，而安泰科技非晶合金带材价格为2.2万元/吨，我们预计随着非晶合金生产规模扩大、以及大量使用安泰科技产品，公司产品毛利率将逐步提高。

盈利预测与投资建议

我们暂时不调整公司的盈利预测，根据中报情况再做调整。维持公司2012-2014年的每股收益为0.60元、1.06元、1.65元。参考公司的成长速度以及同业估值水平，我们给予公司2012年25-30倍的市盈率，对应股价为15.00-18.00元，维持公司“买入”的投资评级。

主要不确定因素

市场占有率下滑风险，与安泰科技合作进度低于预期的风险。